2025年5月15-16日，第二届托马斯·劳巴赫磋商会议召开，该会议是好意思联储垄断的高等别学术与经济政策研讨会，旨在探讨货币政策、宏不雅经济和金融踏实等要害议题。本届会议聚焦好意思联储政策框架调养，多位学者、好意思联储前官员对2020年翻新的货币政策框架淡薄翻新观念，这为好意思联储政策框架可能的翻新标的提供了参考。

在会议开幕致辞中，好意思联储主席鲍威尔暗示，好意思联储正在调养总体政策框架，以草率2020年疫情后通胀和利率远景的结构性变化。“好意思国可能正在插足一个供应冲击更通常、合手续手艺也更合手久的时代，这对经济和央行来说皆是一个浑沌的挑战。”鲍威尔暗示，政策评估可能于8月或9月完成并公布驱散，刻下利率有谋划神气短期内不会更正。

本文讲究2020年好意思联储政策框架翻新的配景与主要变化，并就第二届托马斯·劳巴赫磋商会议中多位大师学者淡薄的2020年框架实行的履历训戒及翻新建议进行总结。

2020年货币政策框架的翻新1. “低利率、低通胀”环境下的政策挑战

2019岁首至2020年8月，好意思联储初次公开审查2012年制定的首个货币政策框架文献《始终主义和货币政策计谋声明》[1]，并暗示之后将每五年进行一次讲究。框架审查的主要内容包括好意思联储的政策策略、政策器具和疏导实践。

好意思联储这次从头评估货币政策框架的动因源自金融危机后十年经济环境的潜入变化过甚带来的政策挑战。金融危机爆发后的十年间，好意思联储以过甚他主要发达经济体央行面对的新常态是低利率、低增长、低通胀以及极为平坦的菲利普斯弧线，其中最显贵的特征是政策利率始终鄙人限踟蹰以及通胀始终低于2%的主义水平[2]。

在此配景下，货币当场面对的挑战主要包括三个方面：一是零利率下限的政策空间管制；二是通胀始终低于主义，削弱了通胀主义制的实在度和政策服从；三是菲利普斯弧线平坦化使管理通胀与办事双重主义愈加复杂——

菲利普斯弧线变平坦意味着，仅基于通胀难以准确估量经济是否过热[3]；通过影响办事来踏实通胀的传导机制作用放松，通胀将更多受到预期而非需求或供给变化的影响，锚定通胀预期变得更为进犯。

2. 2020年货币政策框架的翻新：引入对通胀与办当事人义的非对称反映

基于以上挑战和夙昔的履历训戒，2020年8月27日，FOMC发布了翻新后的货币政策声明[4]，对2012年通过的政策框架进行了首要策略调养，要点存眷与花式利率有用下限（ELB，央行所能设定的最低利率水平）有关的下行风险。

表1: 2020年翻新后好意思联储货币政策框架的变化

根据文献和好意思联储官员、经济学家的解读，框架的主要变化包括：

（1）通胀主义方面：在督察2%始终通胀主义的同期，操作主义从天真、对称的通胀主义制转向天真、非对称的平均通胀主义制，即在通胀低于2%的时代后，允许通胀在一段时代胁制高于2%。表面上，若是新机制是实在的，对通胀辞别称的偏好将会使央行更醉心草率低通胀，从而栽植平均通胀率。

（2）办当事人义方面：最初，新声明将充分办当事人义界说为“凡俗和包容性的主义”，并承认该主义莫得凡俗认同的估量圭臬。

第二，新声明中的政策有谋划将基于办事与充分办事水平的“缺口”（shortfalls）而非“偏差”（deviations）预计，即政策更多推敲舒适率高于预计正常水平的情况，但不一定推敲舒适率低于预计正常水平的情况。这意味着，在莫得通胀压力或金融踏实风险的情况下，好意思联储将幸免后发制东谈主的紧缩，允许经济在更长手艺内保合手过热状态。

第三，政策主义的国法调养，先谈办当事人义后谈物价踏实。一些经济学家指出，这意味着两个任务的优先事项发生漂浮，好意思联储从更存眷通胀任务转向更存眷办事任务[5]。

2020货币政策框架的颓势与实践中的履历训戒1. 2020货币政策框架的颓势

加州大学圣克鲁兹分校经济学磨真金不怕火卡尔·沃尔什（Carl Walsh）觉得，2020年货币政策框架的主要主义之一是摈斥由于花式利率有用下限导致的通胀下行偏差（downward inflation bias, 实践通胀系统性地低于央行主义通胀率的趋势），对此，框架新引入的非对称平均通胀主义制和办事缺口法子试图增多通胀的正向偏差，但这些机制自己存在的问题削弱了框架的有用性：

（1）通胀主义不解确。沃尔什觉得，若黑白对称通胀主义制下的货币政策被充分瓦解且具有实在度，通胀预期将成为一种自动踏实器；然则现行的非对称平均通胀主义不仅难以瓦解，也枯竭明确的平均窗口期，这削弱了平均通胀主义制的实在度，不利于锚定通胀预期。

举例，加州大学伯克利分校经济学系磨真金不怕火尤里·戈罗德尼琴科（Yuriy Gorodnichenko）的磋商发现，在2020年以来的通胀飙升之前、飙升手艺与回落手艺，与金融商场和专科东谈主士踏实的通胀预期相背，住户和企业部门的始终通胀预期并莫得在新框架下被锚定在2%，而是远高于2%，这标明住户、企业部门并不睬解平均通胀主义制[6]。一些实考把柄也发现，始终平均通胀主义制可能会导致通胀预期朝着相背标的外推。

好意思联储也并未明确国法结束平均通胀主义的手艺窗口，仅将主义界说为“顺手艺变化”的平均值，这使得公众难以瓦解央行的意图。沃尔什指出，2020年以前，FOMC平常以4个季度同比通胀的平均值为主义，平均窗口相等短，而在新框架下，平均窗口的具体范围变得污秽，这给了好意思联储更大的摆脱裁量权，但也失去了锚定预期的一个要害点。沃尔什觉得，这是一种政策上的倒退。

（2）办事任务不解确。沃尔什指出，对于充分办事任务的描写从2012年的“可能无法告成测量”变为“无法告成测量”，这使得充分办事的界说愈加不解确。

2012-2020年手艺，办事任务通常与FOMC的始终舒适率预计有关联，这为评判好意思联储的表示提供了圭臬，有助于加强对好意思联储的问责。然则，2020年新框架下好意思联储对于充分办事任务的绩效难以估量，实践上也削弱了对好意思联储摆脱裁量权的管制。

此外，通胀与办当事人义之间可能存在根人道矛盾。2020年的框架中，通胀主义不错告成量化，况且主要由货币政策决定，然则充分办事则无法估量，主要由非货币身分决定。沃尔什指出，若是好意思联储对充分办事的界说低于当然舒适率，实践办事缺口就将合手续为正，2%的通胀主义将和充分办当事人义产生突破，这意味着，当好意思联储试图弥合实践上或无法结束的办事缺口时，就有可能将通胀推高至2%的主义之上。

2. 2020政策框架草率新环境、新挑战的履历训戒

哈佛大学经济学磨真金不怕火肯尼斯·罗格夫（Kenneth Rogoff）指出，2020年货币政策框架的翻新本来是为了草率合手续低利率、低通胀和疲软的劳能源商场环境，高通胀并不是那时主要央行警惕的问题[7]。

然则，2020年政策框架审查不仅因疫情暴发而推迟了几个月，框架通过后好意思联储面对的经济环境也发生潜入变化。在疫情冲击、供应链中断、俄乌突破等不测事件的影响下，好意思联储的挑战变成若何草率高通胀与强劲的劳能源商场环境。与此同期，舒适率在新冠疫情手艺激增，但随后速即归附，国会预算办公室（CBO）和好意思联储经济预计节录（SEP）筹算的办事缺口在2022岁首转为负值。

讲究夙昔五年，对于料思以外的新环境与新挑战，学术会议上的大师总结了2020货币政策框架在实践中的几方面履历训戒：

最初，沃尔什、罗格夫等学者觉得，2020政策框架终局了好意思联储实时选择模范草率通胀飙升的能力。政策框架优先推敲办当事人义，使好意思联储的遏制力偏离了胁制通胀的职责。

好意思联储在2022年第一季度末启动栽植政策利率，此时根据FOMC始终舒适率预计的办事缺口降至零，而同期PCE通胀已接近7%。根据多样模子预期，在圭臬情况下，好意思联储应该更早对通胀飙升速即作念出反映，但实践上好意思联储在栽植政策利率前的四个季度更强调结束办当事人义。

此外，平均通胀主义制的手艺窗口可能过长，这缩小了政策对通胀新变化的反映速率、以致可能蔓延好意思联储对首要冲击的草率。

蔓延反映的后果是短期的经济茂密，由于通胀大幅上升而利率固定，实践利率着落刺激总需求，激动经济蔓延和舒适率着落，但与此同期，蔓延反映加重了通胀的飙升。按兵不动四个季度后，由于通胀涨幅远超预期，好意思联储大幅加息，舒适率大幅升至峰值然后着落。

沃尔什觉得，FOMC之是以未更早草率2021-2022年的通胀冲击，是因为其押注始终以致中短期通胀预期皆将保合手踏实。但过后看来，这是一场危急的豪赌：枯竭实时反映导致短期和中期通胀预期随实践通胀上升，可能使通胀愈加合手久，最终以致可能激发始终预期的脱锚。

图1：2021-2025Q1 办事缺口、中枢通胀与不同手艺窗口下好意思联储的通胀预期

图源：Carl Walsh[8]

沃尔什觉得，这一轮抗拒高通胀的滞后行径的训戒主要有以下几点：最初，央行不可独处采用办当事人义，如要在始终结束办当事人义，必须要使其与通胀的操作主义保合手一致。第二，通胀不仅取决于央行作念什么，也取决于央行不作念什么。第三，当政策过时于弧线时，需要愈加积极地草率。第四，前瞻性指导是一种有条件的应许，央行不应被我方的前瞻性指导所终局，一朝情况发生变化，指导就需要作念出调养。

第五，政策框架应接受住经济环境变化的检修，应该接管情景分析和压力测试来评估拟议的政策框架。第六，央行的主义平常不是互补的，要幸免对主义偏好的僵化与偏离中枢任务。第七，面对高度省略情的冲击，高估冲击的合手续性更有可能使政策草率更为适应。

临了，好意思联储抗拒通胀的任务还远未终局。若是对比这一轮通胀与1970年代大通胀时代的轨迹，能发现好多相似之处，固然现在通胀水平踏实在较低水平，但问题在于将来12个月，可能另一场冲击的发生将再次推升通胀，重演1970年代的情况。

图2：1970大通胀时代与2021-2022通胀冲击对比

图源：Carl Walsh[9]

其次，戈罗德尼琴科指出[10]，连年通胀飙升后的回落更多是因为气运，而不是因为好意思联储锚定了通胀预期。其磋商发现，夙昔五年，经济中大部分参与者的短期与始终通胀预期实践并莫得如政策制定者所觉得的那样被锚定，况且现在来看通胀预期仍然远高于FOMC的预期。

图3：实践通胀与始终通胀预期（FOMC、经济金融专科东谈主士、住户、企业）

图源：Yuriy Gorodnichenko[11]

该磋商指出，夙昔五年，通胀飙升和随后的回落很猛进度上是因为通胀预期的不踏实（主要可归因于汽油和其他大批商品价钱的剧烈变化）以过甚他供给侧冲击（全球供应链压力、俄乌突破后自然气价钱高涨等）。政策制定者之是以对通胀预期锚定抱有“错觉”，主要在于他们过于存眷金融商场和经济领域从业者的预期，而较少醉心住户和企业这些经济手脚主体“看似不睬性”的预期。而实践上，由于经济金融从业者是最了解经济运行的东谈主，其通胀预期通常与FOMC成员周边，容易形成有谋划者的融会偏差。

戈罗德尼琴科的磋商发现，短期通胀预期而非始终预期决订价钱设定，况且决定这一传导机制的是企业的通胀预期而非金融商场或专科预计者的通胀预期。因此，货币当局应该更肃穆地对待企业、销耗者和金融商场的通胀预期。

鉴于住户部门的通胀预期仍然较高，当通胀预期莫得锚定时，好意思联储应专注于将通胀降到较低的水平，而不是优先推敲通胀和舒适之间的衡量。况且，好意思联储应积极地草率将来可能发生的一次性冲击，幸免再次激发高水平且合手续的通胀。

将来好意思联储的货币政策框架 和疏导策略可能若何调养

对于框架审查的要点，好意思联储官方公告指出，本次审查侧重于两个特定领域：FOMC的货币政策方针以及政策疏导器具，2%的始终通胀主义不是本次审查的要点[12]。

在托马斯·劳巴赫磋商会议上，鲍威尔在演讲中进一步指出[13]，FOMC里面觉得应从头推敲对办事缺口以及对平均通胀主义的措辞，确保新的框架冒昧接受住多样经济环境和发展的检修。此外，委员会也将磋商若何翻新政策疏导，以便在冲击更通常、领域更大、性质更特殊的时代，更好地向公众传达其对经济及远景瓦解的省略情趣。

基于磋商会议上的参谋以及大师的建议，2020年货币政策框架和疏导策略可能会在以下方面作念出调养。

（1）翻新对充分办当事人义的估量法子

对于若何管理办当事人义难以告成估量的问题，普林斯顿大学经济学和民众事务磨真金不怕火艾谢古尔·萨欣（Ayşegül Şahin）建议[14]，不错通过基于流量的法子估量办事任务，即通过监测办事和舒适的实时数据来了解办事的周期性压力，而非只是依赖静态的舒适率、参与率等谋划，从而更好履行好意思联储的充分办事任务。

萨欣指出，刻下评估劳能源闲置进度的静态谋划无法准确捕捉办事、舒适和不参与工作商场东谈主员之间的流动情况过甚背后的驱能源。举例，货币政策有谋划者平常将低工作参与率视为经济疲软的把柄，但工作参与率周期通常滞后于舒适周期（一般会滞后九个月），因此用工作参与率来讲明劳能源的闲置情况可能具有误导性。另外，职位空白与舒适东谈主数之比被更多用来评估劳能源商场的弥留气象，但这种法子忽略了劳能起源动率和填补率的动态变化，因此该谋划可能夸大劳能源需求。

萨欣的磋商指出，充分办事水平的一个进犯估量谋划是办事东谈主口比（employment-to-population ratio），该谋划同期受到舒适率和工作参与率的影响，而舒适率和工作参与率更多受到舒适、办事流量变化的影响。因此，萨欣建议，应更多存眷舒适者办事率（job-finding rate）和办事者舒适率（job-loss rate）的实时数据。

她也指出，通过将劳能起源量变化和通胀基于菲利普斯弧线模子关系起来，也有助于预计当然舒适率，从而更好地匡助好意思联储均衡价钱踏实和充分办事的双重干事。

（2）调养非对称的平均通胀主义制

总结对通胀偏离主义更为对称的反映可能是框架调养的标的。固然本次学术会议并未额外开荒针对通胀主义制的议题，多位大师对非对称的平均通胀主义制淡薄了泼辣月旦。

沃尔什指出，非对称的平均通胀主义制形成了上行的通胀偏差，实考把柄标明，由于机制自己难以瓦解，始终平均通胀主义制可能会导致不踏实且与预期相背的通胀预期[15]。

戈罗德尼琴科的磋商指出[16]，通胀主义制未被公众充分瓦解，在锚定通胀预期方面后果欠安。基于访谒把柄，住户部门更倾向价钱回到正常的水平，这意味着根据价钱主义而不是平均通胀主义的框架可能更有助于锚定通胀预期。

其磋商发现，调养政策框架并不及以踏实通胀预期。在通胀较低时，住户和企业部门通常并不存眷通胀，而在通胀高企时，东谈主们的遏制力会采集于通胀并觉得好意思联储抗通胀失败，这会强化他们通胀预期的脱锚。磋商觉得，在通胀低且踏实时，央行应加强政策疏导，而在高通胀时代，由于疏导明果较差，央行应专注于通过实践行径尽快将通胀降至主义水平。

（3）加强政策疏导

好意思联储前主席本·伯南克指出[17]，尽管好意思联储如故构建了一个特殊领域的政策疏导器具箱，包括FOMC会议后的新闻发布会、声明、会议纪要、季度经济预计节录和向国会提交的半年度呈报，但好意思联储的疏导策略仍存在两个主要颓势：

最初，除了好意思联储主席在新闻发布会上的计划和对记者发问的薪金外，好意思联储对货币政策决定提供的经济配景或讲明相对较少。相对而言，其他央行皆会提供政策决定的详确配景信息，包括对近期经济和金融商场动态的讲究、对货币策略的参谋、对影响政策决定问题的深入磋商、对经济远景风险的分析等。伯南克觉得，这些信息有助于公众更好地瓦解政策决定的情理和将来政策决定的影响身分。

其次，好意思联储并莫得像其他主要央行相同，在公布政策决定的同期发布基线经济预计。FOMC曾在2012年尝试此举，但并未制定出一个总结集体预计的历程。现行的办法是在经济预计节录中单独列出19位FOMC参与者对要害经济变量的预计，该瞎想的颓势是公众的遏制力将因此采集在每个参与者对经济和政策可能标的的预计，难以减少预计省略情趣对政策制定的纷扰。

伯南克建议，好意思联储不错每季度发布一份节略的经济计划，包括对经济金融气象的动态总结、深入分析与专题报谈，其中最中枢的内容应该是委员会在不同手艺范围内对要害经济和政策变量的厚情景空洞预计。一方面，空洞预计将比单个参与者的预计愈加明确；另一方面，公布其他可能的经济情景与政策反映也向公众展示预计的省略情趣，允许FOMC提供愈加明确且愈加基于经济发展动态的政策指导，尤其在充满省略情趣的时代，此举有助于改善好意思联储的政策疏导。

本文作家：CF40磋商院，开头：中国金融四十东谈主论坛开云(中国)Kaiyun·体育官方网站-登录入口，原文标题：《好意思联储拟调养货币政策框架，可能标的有哪些？》

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